余永定：海外资产与外汇储备的安全性已是地缘政治问题

编者按：本文为中国社科院学部委员、上海发展研究基金会学术委员会主席余永定先生在中国国际金融30人论坛暨中国社科院国际研究学部主办了一次内部视频研讨会上作的题为“美国对俄罗斯的金融制裁及其警示作用”的主旨发言。

俄乌冲突是二战、苏联解体以来重大的地缘政治事件，它已经或将继续对全球的经济金融政治格局带来重大的变化，同时也会影响到我国的第二个百年大计。俄乌危机对全球金融格局带来哪些重大的变化？对于中国会产生什么影响？中国应该如何应对？

第一，美国对俄罗斯的金融制裁

美国对俄罗斯的金融制裁可以分为三大类。

（1）把俄罗斯主要银行列入SDN名单

把俄罗斯的主要金融机构特别是主要银行列入SDN名单，意味着美国的公民和实体银行不得与列入名单的个人和实体有任何金融来往，即美国人持有的SDN名单上的个人和实体的资产被冻结。如果一个俄罗斯人在美国的某个银行有存款，由于他已经被列入SDN名单，就不能从美国银行中把他的存款提取出来，即他的资产被冻结了。

美国的制裁名单实际上分很多等级，还有一个等级叫做CAPTA，也可以把它叫做“561”名单。列入“561”名单意味着美国金融机构不得为这些银行，就是俄罗斯的银行金融机构和个人开立代理行帐户，不得与之有任何业务往来。这个“561”名单不包括冻结资产的内容，制裁力度略低于SDN名单。

SDN名单里有非常重要的内容，就是所谓的二级制裁，对中国来讲，应该非常警惕这个。它禁止非居民同SDN名单上的金融机构有任何往来，违反者将被限制或移出美国金融体系，并且也可能被列入到SDN名单，这和美国的长臂管辖有关。这个问题中国实际上已经面对过，昆仑银行就伊朗石油贸易问题而遭受二级制裁。

（2）把七家俄罗斯银行从SWIFT体系移除

美国及其盟友把七家俄罗斯银行从SWIFT体系中移除。银行要想在国际货币体系下进行金融活动，就不可避免地要进入到国际结算体系之中。这个国际结算要想能够进行，需要有一个报文体系，即SWIFT。

举例来说，如果汇款人在A国，从A国想汇款到B国，比如要汇到美国去，这人要到A国的银行中，请求该银行把10万美元汇到美国某个地方的B银行，然后再给美国的收款人。这样一种信息需要通过报文系统，由银行A传到美国的银行B，取款人把款取走后，银行B还要返回一个消息，告诉银行A这笔生意结束了。报文的具体内容是相当复杂的，银行A要告诉银行B这个钱要汇到哪里，汇的过程中要经过哪些中间环节，包括汇款有些什么需要交代的细节。就像我们过去打电话或打电报，要把汇款的数量、目的、收款人，汇款等交代清楚。这些是通过非常标准化的模式，通过电传的方式实现的，就是利用这个SWIFT系统把从A银行转到B银行的信息讲清楚。

SWIFT系统是国家之间资金往来结算的一个报文系统，是一个国际结算体系的重要构成部分。没有SWIFT，资金的往来就很难进行，但也不是绝对不能进行。不用报文，通过打电话的方式，通过其他方式，也不是不能实现资金的转移，但是成本是非常高的，非常困难的。所以说，把俄罗斯银行从SWIFT中踢出去，使俄罗斯银行很难在国际金融往来中参与国际金融交易，这确确实实是对俄罗斯金融体系的一个非常沉重的打击。

（3）冻结俄罗斯央行的外汇储备

美国及其盟友宣布冻结俄罗斯央行外汇储备。俄罗斯央行拥有6300亿美元的外汇储备，它在西方国家中央银行或托管银行存放的是3000亿美元，这3000亿美元都被冻结了。至于以后怎么办，还要看。俄罗斯联邦储备银行和为能源贸易服务的大银行Gasprombank，这两家银行并没有被移出SWIFT，也没有被列入SDN名单。这样，西方国家留了一个非常大的制裁缺口，使欧洲国家可以继续和俄罗斯进行石油和天然气交易，这两家金融机构可以为这些交易提供金融服务。这是美国制裁的一个非常大的漏洞，这个漏洞会引出很多其他问题。美国对俄罗斯的制裁是否能在较短时间内发挥重大效应，这是值得怀疑的。但是不管怎么说，这些制裁给俄罗斯的金融活动造成了非常大的不便。

第二，冻结俄罗斯央行外储对国际货币体系的冲击

对我们中国来讲，更值得关注的可能是美国及其盟国冻结俄罗斯央行的外汇储备，这对国际金融体系造成了极为严重的冲击。任何国际货币体系，都必须回答三个基本问题。第一，选择什么货币作为本位，就是咱们讲的“锚”，什么东西都要盯住它，这是货币本位。第二，如何决定汇率。第三，如何管理资本的跨境流动。对于这三个问题的不同解决方案，就定义了不同的国际货币体系。

布雷顿森林体系之所以崩溃，是由于美国无法信守“一盎司黄金等于35美元”这样一个承诺。这个承诺一旦无法信守，整个布雷顿森林体系在1971年就坍塌了。现在欧美把俄罗斯中央银行的外汇储备冻结了，它的冲击力度就相当于1971年的尼克松冲击，可以说，这是继1971年尼克松冲击之后，国际金融体系最重要的标志性事件。

国际货币体系是建立在国家信用基础上的，美国的行为彻底破坏了国际货币体系的国家信用基础。19世纪，俄罗斯曾经和英国、法国、土耳其打过一场克里米亚战争。在这场战争中，交战双方互相买了国债，一边在打仗，一边该还钱还钱，该付息付息，因为他们认为金融上的信守承诺是更为重要的，有许多基本的国际准则是不可以破坏的。

如果外国中央银行的资产可以冻结，而且现在是冻结，以后可以是没收的。比如美国政府已经表示了，要把扣押的阿富汗中央银行的外储用于赔偿911受难者家庭。现在美国也有人讲，要把扣押的俄罗斯中央银行的资产用于乌克兰重建。如果你这么做的话，那么在国际上就没有任何契约不可撕毁了。

对于这点，我们国家的学者似乎看的比较淡，但是印度的学者反倒比较紧张，前印度中央银行行长拉詹在最近一篇文章中写到“在冻结了俄罗斯中央银行外汇储备之后，中国、印度和许多其他国家会为他们的外汇储备感觉担忧。如果有些国家决定冻结他们的资产，外汇储备就可能变得无法使用。”他还进一步指出，由于像欧洲和美元那样有流动性的储备货币屈指可数，许多政府将不得不对诸如公司跨境借贷之类的活动加以限制。一些国家将不得不考虑一起建设自己的报文系统，以替代SWIFT。而这可能意味着全球支付体系的碎片化。实际上也是国际货币体系的一个非常根本性的变化。

第三，各国外汇储备与美元霸权的关系

我们为什么要外汇储备？在布雷顿森林体系，外汇储备就是为了便利贸易，要进行国际贸易需要有流动性，这个流动性指的是每个国家都要手持一定数量的美元或流动性很强的美元资产。有了这样的资产，就可以保证贸易活动不会因为某种冲击而中断。直到1990年代初期，在国际金融领域中，大家都相信在后布雷顿森林体系下对于外汇的需求是减少的。为什么呢？因为布雷顿森林体系是固定汇率，还是需要动用一些外汇储备来维持汇率的稳定。

在后布雷顿森林体系，根本就不需要一个固定的汇率，不需要干预外汇市场了，所以对外汇储备的需求是减少的，而且只要你国家有好的资信，你随时可以从国际货币市场上借到美元，不需要积累外汇储备。当时大家都信奉这一点。

这种理念到东南亚金融危机的时候，就彻底被颠覆了。对于东南亚金融危机，大家总结了一个经验教训：没有外汇储备，就不能维持汇率的稳定。如果我们不能维持汇率的稳定，汇率急剧贬值，这个国家的金融体系就会受到严重冲击，就会产生金融危机，最后会产生实体经济的危机。所以东南亚国家，还有中国，接受了这样一个“经验教训”：我们必须要持有尽可能多的外汇储备，使我们的汇率保持稳定，以避免金融危机，避免经济危机。但我认为这是错误的总结了经验教训。

我们应该做的是：第一，练好内功，降低金融体系的脆弱性，例如，杠杆率不能太高、外债不能太多、不良债权要维持在低水平。第二，要让汇率具有尽可能大的灵活性，在浮动汇率制度下，原则上是不需要外汇储备的。第三，利用各种宏观经济政策工具，降低资金跨境流动的规模。第四，在必要时实行严厉程度不等的资本管制。第五，加强区域货币合作。第六，发挥国际货币基金组织在“全球金融安全网络”建设中的作用。总之，各个国家为了维护国际金融体系稳定而各自增加外汇储备的政策是一个方向性错误。

在东南亚金融危机之后，各国的外汇储备急剧增加。到现在为止，各国外汇储备的总额大约是12万亿美元。与这样一种情况相对应的，就是美国的净债务已经达到了15万亿美元。美国是世界上最富的国家，但是它也是世界上欠债最多的国家。美国之所以有15万亿美元的净债务而不发生金融危机，是因为其他国家心甘情愿的持有12万亿美元的借条。你对于外汇储备的需求越多，就意味着你越愿意提供实体资源给美国。所以，尽管美国有15万亿美元的外债，美元基本上是稳定的，很多情况下甚至升值。

第四，中国的海外资产与外汇储备的安全性问题

我们需要担心什么呢？

第一，我们是有2万亿净债权的国家，但是我们的投资收入十几年来一直是负的。我们最近查了一下，全球主要国家只有3个国家有这种情况，中国、俄罗斯、阿根廷。我们是净债权人，别人欠我2万亿美元，可是我们不收息，反而要给别人付息，当然主要是给美国付息。在我们目力所及的全球范围之内，只有三个国家是这样的，其他两个国家为什么这样，我们可以进一步研究，但是像中国这种金债权人，但投资收入为负的状况，世界上可以说是绝无仅有的。中国应该而且可以通过调整海外投资头寸结构来改变这种状况。

第二，按照定义，在给定时期，一个国家的海外净资产=经常项顺差的累计。比如10年中每年都是经常项目顺差，把每年的经常项目顺差加在一起，就是这个时期的海外净资产。中国的问题是什么呢？我们每年都是有三四千亿的经常项目顺差，累积了十几年，总额却没什么太大的变化。中国海外净资产基本是2万亿，从2014年到今天都差不多是这个数。所以钱去哪里了？误差遗漏、价值重估、汇率变动这些原因肯定是对海外净资产总量计算产生影响。但这些影响是白噪音，是相互抵消的。即使不能相互抵消，即使在现实中海外净资产小于经常项目顺差的累积在许多国家都存在。但在中国，海外净资产和经常项目顺差累计的缺口如此之大是难以理解的。我们到目前为止还没有面临美国的金融制裁，还没有面临美国要扣押中国央行资产的威胁，自己的钱已经数不清楚了。这种状况是难以接受的。中国必须先把家底摸清楚，搞清楚钱都去哪里了。

第三，外汇储备的安全性问题。在正常情况下，我们要担心什么呢？一般要担心我们的美元借条会贬值。换句话说，我现在手里拿了3万多亿美元外汇储备，这是美国给我们开的借条，这个借条会不会贬值？美国现在的国债是28万亿美元，外债15.4万亿美元。在2008年到2019年之间，美国的广义货币由8.2万亿美元增加到目前的18万亿美元，增加了114%，而它的GDP仅仅增加了45%，两者的缺口为67个百分点。一般情况下，货币供应量增速应该等于名义GDP的增速，这就意味着通货膨胀会有67个百分点。因而，我们担心美元由于种种原因会贬值，从而使我们遭到损失。

现在情况发生了变化。如果中美发生冲突，那么中国在美国存放的海外资产可以瞬间灰飞烟灭，唯一能够遏制美国这一行为的，就是美国自身也会遭受严重损失。中国和俄罗斯还不太一样，所以美国肯定是不敢轻易这么做。美国这么做，肯定会遭受严重损失，但是中国损失更大。现在外汇储备在很大程度上是抵押品，或者是人质。美国扣押了俄罗斯中央银行的外汇储备，充分反映了外汇储备的抵押品或“人质”的属性。美国一些学者批评美国政府一下子就宣布冻结俄罗斯的金融资产。他们，认为，应该用冻结俄罗斯外汇储备来威胁俄罗斯，让俄罗斯不敢进攻乌克兰，但是实际上俄罗斯已经进攻乌克兰了，再冻结俄罗斯的外汇储备，这就只是一种惩罚措施了，没有发挥人质的阻吓作用。

我以为，根据美国的行为，外汇储备已经不能够从纯粹的经济和金融的角度来看了，外汇储备已经成为地缘政治问题。美国到底敢不敢冻结乃至扣押中国的外汇储备、海外资产？这个问题需要由国际政治学者，地缘政治专家来回答。如果你们告诉我们，美国是敢于这样做的，经济学家就需要提出应对这种可能性的办法。这是一个非常复杂的技术性问题，需要决策部门组织研究部门和实务部门共同研究，找出具体的应对方案。

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